Marchés privés : L’engouement est réel, le risque de liquidité aussi

Longtemps réservés aux investisseurs institutionnels, les marchés privés s’ouvrent aujourd’hui à une clientèle plus large. Le terme recouvre un ensemble d’actifs qui ne sont pas cotés sur un marché réglementé :

• Le capital-investissement (private equity) : capital-risque, capital-développement, capital-transmission (LBO…)
• La dette privée (private debt) : financement direct d’entreprises, dette mezzanine, dette immobilière
• Les actifs réels non cotés : Infrastructures (énergies renouvelables, transports, réseaux numériques), immobilier et ressources naturelles.

Pour un client particulier, ces expositions sont accessibles par plusieurs voies :

• Des véhicules règlementaires accessibles aux investisseurs non-professionnels (FCPR, ELTIF, FCPI),
• Des véhicules spécifiques, comme des fonds evergreen, proposant des rachats périodiques pour des modalités de liquidité plus souples,
• Des structures dédiées, telles que des fonds nourriciers (feeders), permettant d’investir dans des stratégies historiquement réservées aux investisseurs institutionnels avec des tickets d’entrée plus faibles
• Des enveloppes de détention variées, incluant le compte-titres, l’assurance-vie (via les unités de compte) ou encore le PER

Le marché français est dynamique. Selon France Invest, les acteurs du capital-investissement et des infrastructures ont collecté 42,9 Md€ auprès de leurs investisseurs en 2025, soit 10 % de plus qu’en 2024, et investi 36,4 Md€ dans des entreprises et des projets.

La clientèle privée y occupe une place encore limitée, mais les souscriptions progressent : sur le segment des épargnants particuliers, 3,1 Md€ ont été collectés en 2025 dont 2,6 Md€ via l’assurance-vie (+ 25 % sur un an). Les encours atteignent 14,5 Md€ fin 2025, répartis entre capital-investissement, dette privée et infrastructures. Ces données ne couvrent ni l’immobilier non coté ni les FIP et FCPI, et elles restent modestes à l’échelle de l’épargne financière des Français, mais leur trajectoire est nette.

Les marchés privés s’invitent désormais dans les univers d’investissement des acteurs de la gestion de patrimoine : Intégration aux allocations, multiplication des véhicules accessibles, et demande soutenue des clients. Ce qui relevait hier de l’exception devient un sujet de conversation courant entre le client et son banquier privé.

Cet engouement s’accompagne d’une question qui reste trop souvent au second plan : celle de la liquidité. Un actif non coté ne se vend pas quand on le souhaite, ni au prix que l’on espère, et cette contrainte prend une dimension particulière lorsqu’il faut transmettre.

Dans ce contexte le devoir de conseil du banquier est central. Il doit s’assurer que chaque investissement est adapté à l’objectif, à l’horizon d’investissement, à la situation patrimoniale et à la capacité d’encaisser des pertes du client. Nous verrons successivement ce que recouvre la démocratisation de l’accès, les mécanismes du risque de liquidité, ses conséquences au moment de la succession, et les questions que le conseiller et son client se doivent d’aborder avant toute recommandation.

Une démocratisation réelle, mais qui ne change pas la nature de l’actif

Trois évolutions ont abaissé les barrières d’entrée : la baisse des tickets minimums, l’arrivée de véhicules conçus pour les investisseurs non professionnels (ELTIF, fonds evergreen, feeders) et l’intégration croissante dans les contrats d’assurance-vie.

Les sociétés de gestion mettent en avant trois arguments :

• La diversification : réduction de la dépendance d’un portefeuille aux titres cotés et donc aux variations des marchés
• La prime d’illiquidité attendue : le rendement supplémentaire que l’investisseur doit recevoir en contrepartie de l’immobilisation de son capital et de la difficulté à revendre
• L’accès à des entreprises non cotées

Ces arguments sont légitimes. Mais l’accès simplifié ne rend pas l’actif liquide. Le cœur du sujet réside dans l’écart important entre la promesse de liquidité du véhicule et la nature de son sous-jacent. La démocratisation de l’accès est un fait, mais elle ne s’accompagne pas d’une démocratisation de la liquidité.

Le piège de la liquidité : trois mécanismes à bien comprendre

Les marchés privés fonctionnent sur des modalités précises :

1. Le temps long. Les fonds fermés ont généralement une durée de vie de l’ordre de dix ans, parfois prorogeable. Pendant les premières années, le fonds investit et ne rend presque rien à ses investisseurs. Les retours d’argent (les « distributions ») n’interviennent ensuite qu’au fil des cessions d’entreprises, à des dates que l’investisseur ne peut ni choisir ni anticiper. Or les cessions sont un point de tension actuel : elles restent insuffisantes, même si elles progressent grâce à de nouveaux moyens, comme les fonds de continuation. Un investisseur peut donc attendre plus longtemps que prévu avant de récupérer son capital.
2. Les plafonds et suspensions de rachat. Dans les véhicules semi-liquides, la liquidité est offerte sous conditions : périodicité limitée, préavis, plafonds de sortie, possibilité de suspension ou de report. En période de stress, lorsque de nombreux investisseurs demandent à sortir en même temps, ces mécanismes s’activent, précisément au moment où le besoin de liquidité est le plus fort.
3. La valorisation. Un actif non coté n’a pas de prix de marché quotidien. Sa valeur repose sur des modèles et sur des évaluations. La valeur figurant sur le relevé du client est donc une estimation, et non un prix auquel il pourrait vendre. S’il souhaite sortir avant l’échéance du fonds, il doit trouver un acheteur sur le marché secondaire, où s’échangent des parts de fonds déjà souscrites. Les acheteurs y proposent souvent un prix inférieur à la dernière valeur déclarée (on parle de décote), d’autant plus que le vendeur est pressé ou que les marchés sont tendus.

La succession : un point aveugle 

C’est la situation où l’illiquidité se révèle le plus brutalement. Ce qui était un investissement de long terme devient, au décès, un problème très concret pour les héritiers.

• Les droits de succession se paient en liquidités. La déclaration de succession et le paiement des droits interviennent dans des délais courts. Si une part importante du patrimoine financier est immobilisée dans des actifs illiquides, les héritiers peuvent manquer de liquidités disponibles pour faire face à cette échéance.
• Les engagements non encore appelés. Dans de nombreux fonds fermés, l’investisseur s’engage sur un montant qui est appelé progressivement au fil des années. Les héritiers peuvent se retrouver tenus de financer des appels de fonds futurs, sans avoir choisi cet investissement ni en connaître les mécanismes.
• La difficulté du partage. Des parts de fonds sont peu divisibles et difficiles à valoriser au jour du décès. Avec plusieurs héritiers, dont les besoins de liquidité et l’appétence au risque diffèrent, l’indivision peut devenir source de tensions et le respect de l’égalité entre héritiers est plus délicat qu’avec des actifs cotés.
• L’écart entre valeur déclarée et valeur réalisable. La valeur retenue pour la déclaration peut différer de ce que les héritiers pourront réellement obtenir en cas de revente. Ils peuvent ainsi acquitter des droits sur une valeur supérieure à leur produit de cession.
• Les clauses de transfert. Selon les véhicules, la cession ou la transmission des parts peut nécessiter l’accord de la société de gestion ou respecter des conditions précises, ce qui allonge encore les délais.

Un investissement illiquide doit aussi s’apprécier à la manière dont il se transmet.

L’importance du devoir de conseil

Proposer des marchés privés à un client n’est pas un acte de distribution comme un autre. Le devoir de conseil, tel que le cadrent la directive MiFID II et, pour les contrats d’assurance-vie, la réglementation sur la distribution d’assurance, prend ici une acuité particulière. Voici les questions que le banquier privé doit se poser avant toute recommandation.

• Sur l’objectif du client

Tout commence par une question simple, qui reste pourtant trop souvent implicite : qu’attend réellement le client de cet investissement ? Le rendement, la diversification, une exposition à une classe d’actifs, un avantage fiscal, ou l’envie de ne pas passer à côté d’une tendance dont il entend parler autour de lui ?

Le banquier privé se doit de vérifier que l’objectif est compatible avec un capital immobilisé pendant plusieurs années, faute de quoi la meilleure stratégie du monde restera inadaptée.

• Sur la liquidité globale

Il ne s’agit pas de regarder uniquement le montant investi en marchés privés, mais de le rapporter à l’ensemble du patrimoine du client et à la liquidité de ce patrimoine. Le banquier privé doit déterminer quelle part du patrimoine financier est réellement disponible à court et moyen terme (y compris en prenant en compte des biens professionnels et l’immobilier), en recensant les besoins prévisibles (acquisition immobilière, horizon retraite, soutien à des proches, échéances fiscales à venir) afin d’estimer la pertinence d’une diversification supplémentaire sur les marchés privés.

• Sur sa capacité à supporter des pertes

Les marchés privés comportent un risque de perte en capital, auquel s’ajoute un risque de blocage prolongé. Le banquier privé doit vérifier que le client peut absorber l’un comme l’autre sans que sa situation en soit affectée. Cette capacité objective se distingue de la tolérance subjective : il est utile de s’intéresser à son expérience passée, notamment à la façon dont il a réagi lors des périodes de marché difficiles. Pour un actif où l’on ne peut pas facilement « sortir », cette réaction compte davantage que pour un titre coté.

• Sur sa compréhension du produit

Le vocabulaire des marchés privés est spécifique : appel de fonds, période d’investissement, suspension de rachat, marché secondaire, décote. Le banquier privé ne peut donc pas se contenter de faire signer le document d’information : il doit s’assurer, en le reformulant si nécessaire, qu’il a été réellement compris, notamment sur les conditions et les limites des rachats et sur les engagements de versements futurs. Cette explication est essentielle dans la démarche de conseil.

• Sur sa situation familiale et successorale

La question de l’investissement sur les marchés privés nécessite d’aborder la question de la transmission, car c’est là que l’illiquidité pèse le plus. Le banquier privé doit chercher à évaluer la capacité des héritiers à absorber ces investissements, y compris la capacité à faire face à d’éventuels appels de fonds. Il est également utile de simuler la succession en intégrant ces actifs, avec leurs engagements non encore appelés, afin de vérifier que les héritiers disposeront des liquidités nécessaires pour régler les droits sans être contraints de vendre à des conditions défavorables.

• Sur le dimensionnement et la documentation

Reste la question de la taille de la poche. Elle doit être calibrée sur la liquidité et la capacité de perte du client, et non sur l’attrait de la performance espérée ni sur le montant que le client souhaite investir. L’échelonnement des souscriptions dans le temps permet aussi de diversifier les millésimes et d’éviter de concentrer l’engagement sur une seule période de marché. Enfin, le banquier privé trace son raisonnement dans le dossier du client : profil, analyse d’adéquation, marché cible du produit, mises en garde données. Cette documentation protège le client comme le conseiller, et elle oblige à formuler clairement pourquoi la recommandation est adaptée.

La pression commerciale existe : l’engouement du marché, les objectifs de collecte, l’appétit de certains clients. Le banquier privé doit pourtant rester en mesure de déconseiller, ou de proposer un montant inférieur à celui demandé. C’est ce qui fait la valeur de son conseil.

Conclusion

Les marchés privés ont toute leur place dans un patrimoine diversifié, à condition d’être abordés pour ce qu’ils sont : des actifs de long terme, dont la liquidité est limitée et dont la valeur ne se lit pas comme celle d’un titre coté. Il ne s’agit ni de les rejeter ni de s’y engouffrer, mais de répondre à trois questions simples avant chaque investissement : combien immobiliser, pendant combien de temps, et quel impact sur la situation notamment en cas de décès ?

Pour le client, c’est l’occasion d’un bilan patrimonial et successoral. Pour le banquier privé, c’est l’occasion de démontrer que son rôle ne se limite pas à donner accès, mais consiste à accompagner, dimensionner et, parfois, dire non.